中航证券发布研究报告称，首次覆盖中集安瑞科(03899)，给予“买入”评级，预计公司2024~2026年归母净利润13.6/16.3/18.1亿元，目标价10.1港元。公司在清洁能源领域行业领先地位稳固，天然气产销量增长和氢能产业快速发展，拉动产业链装备和工程服务需求。化工环境和液态食品业务总体有望稳健增长，新业务领域的进展有望超预期。另外，H股整体处于低估状态，未来全球资本流动有望改善流动性，优质的企业有望率先实现估值修复。

中航证券主要观点如下：

清洁能源和化工罐箱装备业内领先，产业全球布局完善，兼具成长性和红利价值

公司依托核心的压力容器与温控技术发展成为清洁能源、化工环境、液态食品三大领域的领先企业。公司的清洁能源板块的2023年营收贡献超60%，覆盖天然气、石油气、氢气等气体产业链，而化工环境与液态食品装备营收贡献占比相近。

公司通过全球资源整合,逐步奠定了三大板块业务的全球布局，以及海外和国内市场营收贡献相当的格局。2023年收入贡献占比分别为海外48.5%和国内51.5%。

2023年公司营业收入236.3亿元、同比+20.5%，归母净利润11.1亿元、同比+5.6%,业绩增长动力主要源于清洁能源板块收入增长，以及海外市场和新业务开拓取得成果。2020年~2023年公司营收和归母净利润CAGR分别均约为15%和5%，主要源于化工环境、液态食品业务的全球化扩张，以及清洁能源业务布局和运营的深化。自2019年以来公司的派息比率维持在38%以上，并在2023年达到约49%的新高。

清洁能源:受益于全球天然气产业景气度提升，积极开拓新业态和海外市场，氢能和绿色甲醇业务潜力足

全球低碳转型叠加油气价差维持高位，拉动天然气产业链需求上行。预计2024年全球天然气产销两端均稳步放量。公司的清洁能源业务覆盖天然气、石油气的生产加工、运输、终端应用各个环节，2023年收入149.1亿元、同比+40.8%，毛利率12.8%。

1)陆上清洁能源:围绕天然气实现全产业链布局，主要产品包括LNG、LPG、CNG和工业气体储运装备,在国内市场产销量领先。受益于国内油改气、煤改气进程加快,2023年陆上清洁能源收入120.1亿元、同比35.1%，占清洁能源板块收入约81%

在上游加工处理及运营相关的业务领域，通过丰富气源渠道开发非传统气源和建立多个生产基地来拓宽业务范围，并成功地快速复制焦炉气制氢联产LNG项目。中游储运装备及业务工程领域，开拓天然气、LNG应急调峰储备项目等新业务。终端引用领域，由于重卡国6B标准实施快速拉动天然气重卡销量，2023年公司的LNG车用瓶订单增长近39倍。海外积极布局非洲、沙特等地区业务，并在海外工程项目上取得积极进展,2023年海外陆上清洁能源业务收入达20亿元、同比+30.0%，创历史新高。

2)水上清洁能源:全球航运绿色升级、清洁能源替代传统燃料船的需求旺盛，带动公司船舶和LNG等燃料罐装备订单持续增长。作为全球市占率居前的中小型液化气船细分市场领导者，2023年公司水上清洁能源业务收入22亿元、同比+74%，占清洁能源板块收入约15%。2023年公司船舶在手订单约96亿元，LNG船用燃料罐订单近20亿元(同比+142%)。前期通过收并购储备充足造船产能，并依托专业的船舶制造能力丰富产品线，未来有望持续受益于全球清洁能源船舶需求的放量。

3)氢能和绿色甲醇:氢能产品线覆盖制、储、运、加、应用等全产业链环节，基本涵盖各压力等级和应用场景。受益于全球氢能产业升温,近年来公司氢能业务订单量倍增，2020~2023年公司氢能业务收入的CAGR达到76.5%，2023年营收创新高达7亿元、同比+59.0%。氢能产业发展潜力大，公司有望充分受益于行业景气度上行。

甲醇作为船用替代燃料已迈出实质性步伐，2023年马士基首条绿色甲醇燃料船成功航行。全球绿色甲醇产业有望迎来突破。公司已经锁定超过100万吨的生物质资源，并与合作伙伴在广东落地首个项目，后续有望基于燃料乙醇工厂迅速复制。

化工环境:罐箱需求总体稳定，后市场服务和医疗设备等新业务取得突破

作为全球罐箱龙头,2023年公司化工环境板块受到影响收入达44.1亿元、同比约-17%随着全球经济复苏叠加化工品涨价，预计2024年全球化工罐箱需求稳健增长，有望支撑公司的化工环境板块业务平稳增长。z/oo o>

化工环境板块国内市场收入的占比已由2022年的8.3%升至2023年的12.2%。公司在罐箱后市场和医疗设备业务均取得进展，2023年收入分别突破1亿元(同比+39.2%)和2亿元(同比+20.3%)。

液态食品:海外啤酒业务稳扎稳打，在烈酒、生物制药等新业务领域取得进展。

作为全球领先的食品装备和工程供应商，公司积累了优质的海外客户资源，并完成全球化产能布局。2023年液态食品板块收入达42.9亿元、同比+18.6%。2023年液态食品业务的新签和在手订单创下新高，海外啤酒交钥匙工程项目进展顺利。海外啤酒业务为液态食品业务的重心，拥有优质的客户资源，全球化产销网络布局完善，有望受益于酒饮行业的景气度上行。公司还发力拓展烈酒和生物制药装备市场，在国内白酒和威士忌项目和吸入剂混合系统装备上取得突破。近两年非啤酒业务拓展成果显著，在液态食品板块的收入占比扩大至25%以上。

风险提示：全球经济景气度影响下游需求;汇率与原材料价格大幅波动影响公司盈利;新业务开拓不及预期。